意见领袖|张丽云、李鑫、韩思达：货币政策维持稳健宽松格局

银行贷款袖 | 文斌、张丽云、李欣、韩思达

概括

，受政策引导、经济下行和融资需求低迷等因素影响，市场流动性保持宽松，国内主要利率呈下行趋势，实体经济融资成本保持低位。

2023年，在“精准有力”的基调下，货币政策将保持稳中宽松格局，降准降息仍有空间，总量工具和结构工具继续发力助力信贷扩容，降低成本，调整结构。

在整体流动性和融资环境边际变化下，2023年短期资金利率底部企稳并继续上行，预计维持不变并逐步向政策利率靠拢； 在降低企业融资和个人消费信贷成本的要求下，增量和存量贷款利率仍处于低位，但降幅有望收窄； 上市存款利率可能会继续下降，存款成本仍然是刚性的； 经济增速回升下，长端债市利率中枢有望小幅上移； 贷款利率仍有上升空间。

目录

一、货币政策稳中偏宽松，国内主要利率呈下行趋势，美元利率大幅上升

二、2023年货币政策保持稳中宽松格局，总量工具和结构工具协同发力

（一）数量型货币政策工具继续发力，降准降息仍有空间

（二）扩存量、增量、放贷、调结构、降成本的结构性政策工具

3、2023年本币存贷款利率维持低位，市场利率重心上移，美元存贷款利率仍有上行空间

（一）短期资金利率继续上行并逐步向政策利率靠拢

（二）增量存量贷款利率仍处于低位，降幅有望收窄

（三）存款挂牌利率或继续下调，但存款成本刚性仍存

（四）经济增长回暖下，长端债市利率中枢小幅上移

（五）加息高峰期或将到来，美元存贷款利率仍有上行空间

，受政策引导、经济下行和融资需求低迷等因素影响，市场流动性保持宽松，政策性利率两次下调，国内主要利率呈下行趋势，实体经济融资成本保持低位。

2023年，在“精准有力”基调下，货币政策将保持稳中宽松格局，降准降息仍有空间。 总量工具和结构工具将继续协同作用，以帮助扩大信贷、降低成本和调整结构。

在整体流动性和融资环境边际变化下，2023年短期资金利率底部企稳并继续上行，预计维持不变并逐步向政策利率靠拢； 在降低企业融资和个人消费信贷成本的要求下，增量和存量贷款利率仍处于低位，但降幅有望收窄； 上市存款利率可能会继续下降，存款成本仍然是刚性的； 经济增速回升下，长端债市利率中枢有望小幅上移； 贷款利率仍有上升空间。

一、货币政策稳中偏宽松，国内主要利率呈下行趋势，美元利率大幅上升

面对疫情频发、房地产周期下行、俄乌危机、海外连续加息等突发因素，我国经济下行压力加大，金融市场动荡加剧。 为统筹做好疫情防控和经济社会发展，一揽子稳经济政策不断加码，货币政策保持稳中宽松基调，综合运用降息等稳增长措施准备金率和利率、政策性开发性金融工具、结构性再贷款工具等，为经济复苏形成有效支撑。

受政策引导、经济下行、融资需求低迷等因素影响，市场流动性依然宽松，主要利率呈下行趋势，实体经济融资成本仍处于低位。

一是两次下调主要政策利率。 为夯实经济复苏基础，着力稳定房地产融资链条，加快信贷传导，1-8月，央行先后下调1年期MLF、7天期逆回购等主要政策利率两次，均下降 20bp 至 2.75% 和 2.0%。

二是货币市场利率继续低位运行。 4月以来，受财政货币政策支持流动性、融资需求疲软等因素影响，货币市场利率持续低位运行。 7月和8月，DR007均值分别降至1.56%和1.42%，远低于围绕2%的政策利率。 9月以来，随着未缴退税、央行利润交接结束、数万亿元专项债支出结束，财政支出有所放缓。 加之央行流动性整体偏紧的影响，流动性开始趋紧，资金利率方面央行呈现持续回升态势，但仍低于政策利率水平。

三是1年期同业存单利率普遍低于MLF利率。 在有效信贷需求不足、定期存款加剧的背景下，银行存贷比、资产负债期限错配明显改善，对同业存单的依赖度下降。 年度净融资额偏低，月度净融资额多为负数。 . 受此影响，在资金宽松的情况下，同业存单利率整体运行在MLF利率之下。 8月，1年期同业存单利率跌至1.90%的低点，与MLF利差高达85bp。 11月以来，理财存单利率快速上行，一年期同业理财利率回归MLF利率附近。 受长期管控等因素影响，长期同业存单配置需求持续萎缩，加之国库负债期限集中，供需矛盾共同推动利率上行。同业存单大幅上涨。 但总体来看，1年期同业存单利率仍低于MLF利率。

四是贷款利率继续下降至历史低位。 ，在政策利率下行、“资产荒”和信贷需求刺激下，1年期和5年期LPR分别下调15bp和35bp，下调幅度明显加大。 相应地，各类新增贷款利率继续下行，且降幅大于LPR。 9月份，各项新增贷款利率均处于低位。 新增贷款、一般贷款（不含票据和按揭）、公司贷款、票据和按揭利率分别为4.34%、4.65%、4.00%、1.92%和4.34%。 %，较年初分别大幅下降42bp、54bp、57bp、26bp、129bp。 房屋交易持续低迷，个人住房贷款利率出现罕见的快速下降。 贷款利率的大幅下降也给银行的净息差带来压力。

五是商业银行上市存款利率七年来首次下调。 在资产端收益率持续下降的同时，由于存款期限化严重，同业存款竞争依然激烈，核心负债成本也对负债端造成较大压力。 为稳定利差，更好帮助实体，继4月央行建立以10年期国债收益率和1年期LPR为基准的存款利率调整机制后，9月15日，六大行集体下调存款利率。人民币存款挂牌利率。 利率方面，其中活期利率下调5bp，三年期利率下调15bp，其他期限利率下调10bp，带动其他银行实现不同程度的下调引导存款成本呈下降趋势。 上一次降低存款利率是在 10 月份。

定价机制调整后，存款利率传导机制正在形成。 4-12月期间，国有银行和股份制银行多数定期存款平均利率降幅大于一年期LPR降幅。 尽管9月份多数银行一次性调整了挂牌存款利率，但总体上存款利率传导机制正在逐步形成。

但存款利率下降幅度仍远小于贷款，银行净息差仍承压。 人民币存款上市利率下调有利于引导负债成本下降，但存款成本和理财收益率的下降也将带动部分活期存款和理财加速向定期存款迁移，导致存款平均成本整体小幅下降。 截至9月末，国有股份银行新发行企业定期存款和零售定期存款加权平均利率分别为2.28%和2.64%，较年初分别提高12bp和-17bp，零售存款利率逆势上行。

此外，虽然资金宽松促进了同业负债成本下降，在一定程度上缓解了银行负债压力，但由于同业负债占银行负债的比例较小，对银行净利息的影响边际相对有限。

整体来看，LPR改革以来，政策对存款利率的引导作用依然较弱，存款利率降幅明显低于贷款利率降幅，使得商业银行净息差下降至自有数据以来最低。 三季度，商业银行净息差为1.94%，同比大幅下降13bp，极大侵蚀了银行利润和安全缓冲空间。

六是债市收益率震荡下行，10年期国债利率中枢整体下移。 ，受多地疫情反复、货币政策持续宽松、实体经济复苏不及预期等因素影响，债市收益率低位震荡。 11月以来，伴随着资金边际收敛、疫情防控政策加速优化、房地产链条融资全面松动等主线变化，市场预期迅速逆转，引发一轮轮涨停。债券市场快速调整。 但全年来看，债券市场收益率震荡下行。 截至12月27日，10年期国债收益率波动区间为2.58%-2.92%，低于2.77%-3.28%区间。

七是美联储加息下，美元存贷款加权平均利率大幅上升。 此后，以美联储为代表的主要经济体央行纷纷选择加息抗击通胀，引发国际金融市场的重大震荡。 美联储连续大幅加息也导致美元存贷款利率快速上升，存贷款利差大幅收窄。 其中，6-12个月的美元贷款加权平均利率从月末的0.98%大幅上升至9月的4.18%。 同时，人民币贷款加权平均利率继续下行，降低了市场主体对境内美元贷款的需求。 金融机构外汇信贷资产负债表显示，境内外汇贷存比继续下降。 在此情况下，6个月以上美元贷款加权平均利率与大额美元存款加权平均利率利差明显收窄，9月存贷款利差接近于零。

二、2023年货币政策保持稳中宽松格局，总量工具和结构工具协同发力

展望2023年，我国经济将进入内外需增长动力转换期，发展面临的内外环境和条件将有所改善，宏观经济指标较上年回升。 但随着外需回落，国内市场需求和信心仍需提振，2023年经济复苏基础尚不牢固。 稳增长、扩内需、境外加息约束减弱，2023年货币政策收紧难度较大，继续呈现总量性和结构性双方面特征，实体经济融资成本下降保持在一个相对较低的范围内。

（一）数量型货币政策工具继续发力，降准降息仍有空间

2023年总量政策仍有望更好满足实体经济需求，保持流动性合理充裕。 12月2日，行长易纲表示，“央行现在以经济增长为主，货币政策非常宽松；中国目前的通胀率在2%左右，预计中国通胀将保持在适度区间明年。” 12月16日，中央经济工作会议指出，“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加大宏观调控力度”。 要保持流动性合理充裕，保持广义货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配。” 12月17日，刘国强副行长在谈及2023年货币政策方向时强调“总量要足，结构要准”。如果总量足，明年货币政策的力度应该不少于今年，必要时还会进一步加强。 总量要足，包括更好满足实体经济需要，保持金融市场流动性合理充裕，保持资金价格合理弹性，不出现较大波动。

以上表态均表明，2023年加强经济增长仍是货币政策的首要考量银行贷款利率，将加大对货币需求的引导力度，通过降准、降息等政策工具“强势”推进宽松的信贷进程; 同时，2023年经济增长仍需要财政支持，增加财政赤字需要低成本发债融资的支持，也需要维持宽松的货币政策； 此外，2023年国内通胀温和可控，境外货币紧缩步伐逐步缓和，国内货币政策受内外环境制约较小。

预计2023年仍有两次降准，二、四季度概率较大（4、10月为窗口期）。

一是为应对结构性流动性短缺框架，为银行提供定期、长期稳定的资金，下调存款准备金率仍有必要。 在结构性流动性短缺的情况下，银行资产会产生存款，随着存款基数的扩大，上缴央行的法定存款准备金也会增加，从而消耗自身的超额准备金。 在没有外部流动性注入的情况下，银行经营一段时间后，流动性会逐渐收敛。 如果完全依靠央行的短期资金滚动来补充基础货币，将加大央行流动性管理的压力，增加银行管理流动性的难度。 因此，每隔一段时间，央行就会通过再贷款、超额续借MLF、降准等方式深度释放中长期流动性。 此后，央行先后在7月、12月、4月、11月宣布全面降准，即每隔半年左右，央行将深度释放流动性。

二是在一季度密集稳增长政策见效、信贷“开门红”后，若经济复苏的可持续性和斜度不及预期，不排除逆周期调整的可能。通过二季度初降准等操作进一步提升。 巩固经济回升势头。

三是2023年银行国债将在10-11月达到到期高峰，需要通过降准等操作缓解负债端压力。 10-11月，同业存单利率“非理性”上涨，即在国债到期集中的压力下，市场“有价无市”，引发机构竞相加价，形成“羊群效应”，伴随着央行降准等，“外部力量”介入，逐步企稳。

预计2023年一季度政策利率仍有一定下调空间。 首先，即使经济出现反弹，政策利率仍需保持低位以支持经济复苏。 预计7天期逆回购、MLF等政策利率将维持低位，不排除进一步小幅下调的可能。 二是上半年美联储加息预期见顶，进一步降低对我国政策利率的约束。 三是8月以来，全国人大常委会、央行三季度例会、三季度货币政策执行情况报告均提出要“推动降低企业融资成本和个人消费信贷成本” ，说明让利给实体、拉动需求仍是政策引导的方向。 特别是考虑到经济主体特别是中小企业在全球生产成本上升和疫情反复影响下相对脆弱，居民“缩表”意愿强烈，有必要继续降低融资成本，促进投资、扩大消费、激活能源。 同时，在银行净息差持续承压的情况下，融资成本的进一步下降仍取决于后续政策利率的下调和银行负债端成本的改善。

（二）扩存量、增量、放贷、调结构、降成本的结构性政策工具

近年来，我国结构性货币政策在不同时期针对小微民营企业、碳减排等重点领域和薄弱环节。 “本币之间的平衡对提高货币传导效率、落实产业政策、助力企业复工复产、加大对实体经济支持力度发挥了重要作用。

结构性货币政策工具积极“加码”，使用频率大幅提升。 旨在在提供基础货币的同时，为特定领域提供金融支持，解决信用不足的问题。 12月，中央经济工作会议提出，“稳健的货币政策要精准有力，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展等领域的支持力度”，指出到2023年，“在具体支持领域下“精准”力度，仍需发挥结构性货币政策工具作用。

对此，刘国强副主席表示，“投资方向要找准，就是要继续加大对普惠型小微企业、科技创新、绿色发展、基础设施等重点领域和薄弱环节的支持力度。继续实施一系列结构性政策，效果好可以酌情加强，对一些阶段性要求明确的政策要及时评估，可以有序退出时间，或者可以根据需要延长，或者可以继续使用其他货币政策工具。”

预计2023年，结构性货币政策工具继续配合财政和产业政策稳增长，扩大精准滴灌范围，呈现“增量、扩面、降价”的特点。 在解决宽信贷问题的同时，着力调结构、降成本。 在开发性金融工具、碳减排支持工具、科技创新、普惠型小微企业等领域继续拓展，在消费、新市民、能源安全、信息研究等领域有望有所增长； 此外，在大银行和农资金融机构之间，贷款工具将更多地惠及股份制银行和城商行，从而促进广泛信贷的加速； 1.75%的贷款有望成为“新常态”，部分取代MLF，成为商业银行边际负债成本的定价锚，推动商业银行降息。 银行债务成本（上市银行平均债务成本为1.95%，有助于提高银行边际成本约20bp）。

3、2023年本币存贷款利率维持低位，市场利率重心上移，美元存贷款利率仍有上行空间

展望2023年，我国经济将进入内外需增长动力转换期，发展面临的内外环境和条件将有所改善，宏观经济指标较上年回升。 但随着外需回落，国内市场需求和信心仍需提振，2023年经济复苏基础尚不牢固。 稳增长、扩内需、境外加息约束减弱，2023年货币政策收紧难度较大，继续呈现总量性和结构性双方面特征，实体经济融资成本下降保持在一个相对较低的范围内。

（一）短期资金利率继续上行并逐步向政策利率靠拢

4-8月流动性持续宽松，货币市场利率低位运行，主要受数万亿元退税、央行上缴利润、专项债支出带动。

2023年，虽然货币政策保持稳健宽松，但整体流动性和融资环境将边际变化，短期融资利率有望底部企稳并继续上行。 一是央行其他负债已降至低点，意味着2023年可转利润率将降低，财政资金获得大量结转资金的可能性较低，实际可用的财政资源可能低于此； 融资需求回暖，促进了短期货币市场利率企稳； 三是8月份以来，央行对金融体系过剩的流动性进行了一段时间的回笼，资金利率逐步上调。 精细化监管避免资金利率“崩盘”和市场杠杆率高企。

需要注意的是，如果后续经济增速回升提速，货币市场和同业存单利率可能快速上升并突破政策利率。 不过，在整体宽松货币政策的支持下，市场利率仍总体可控，政策利率有望上下震荡。

（二）增量存量贷款利率仍处于低位，降幅有望收窄

存量贷款方面，11.22国常委提出“引导银行对普惠型小微存量贷款适度让利”和当前稳房地产促消费的重要意义。 2023年，存量普惠小微贷款利率和存量高成本按揭贷款利率利率有望下调。 将是实现促进企业融资和个人消费信贷成本下降的重要落地方向。

贷款增量方面，企业融资需求回暖将推动新增贷款利率企稳，2023年贷款利率快速下行趋势不会延续； 但在政策利率引导和实物需求支撑下，新增贷款利率有望维持在低位运行，LPR仍有5-10bp的下行空间。 整体优质企业贷款利率或将维持在3.8%-4%水平，按揭贷款利率利率或下调至3.5%-3.8%水平。

（三）存款挂牌利率或继续下调，但存款成本刚性仍存

尽管历史上存款利率调整频率较低，但存款利率定价机制调整后，货币政策对银行存款利率的传导效率明显提高。 2023年存款利率市场化改革有望进一步推进，存款价格可继续下行，为降低企业融资成本打开空间。

此外，由于商业银行的净息差已降至近十年来的最低水平，在贷款利率持续低位运行的情况下，商业银行自身也有很强的动力继续下调上市存款利率。 . 2023年存款成本的改善将优先于贷款定价，挂牌存款利率或将在很大程度上跟上LPR的调整幅度。 部分定期存款挂牌利率存在10-15bp下调空间，将进一步加强存贷款利率联动效应。

随着经济的平稳复苏和居民投资消费意愿的回升，2023年理财占比上升趋势有望放缓，将结束并继续推高银行整体存款成本. 2023年，商业银行存款成本的刚性仍将存在，将挤压利差。

(4) Under the of , the rate of the long-end bond moved up

The of the in 2023 will be than this year, but it still needs to move under the care of many . The will and , and the rate will move to the rate, which will drive the long-end bond rate to move up in 2023. The 10Y bond rate is to be 2.85%, and the range is 2.70%-3.0%.

In the first , the of under the and of the and the of real was still , and rates at high . The jump in rates in the bond since is more due to the and about by the and and the of real and . The and has been , and all the "three " of real have been , the of and to heat up. The and the held in the tone and focus of in 2023, on , , and . The logic based on will not in the short term. In the first of 2023, the data is . by the full of the , the of , and the "good start" of , the rate of 10Y bonds is to at a high level.

In the , were , on a low base, and the led to an trend in rates. In the , the , the was , and the of drove ; the of the "three " of real , and the drag on the from the real is to ; -based , and long-term 贷款 , etc. have more , , and other . the low base in the of this year, is to in the of 2023. The high point of long-term rates may at the of the , and the will rise .

In the half of the year, the may be , and 贷款 rates will low, which may lead the bond rate to move down . In order to the of , the will still be in 2023, and it is that the will in the half of the year; at the same time, there is a high that the will fall into in the half of 2023, which will drag down my 's and . There is a high of down, and the will the from being by to being by . In , under the of cost , 贷款 rates will low in the half of 2023. Under the rate , the of bond rates may move down .

(5) The peak of rate hikes may rise, and the rates of US 贷款 still have room to rise

Since , as the 's for the Fed to slow down and raise rates have been , the yield of US bonds has , the US index has from its high level, the of the rate gap China and the US has , and the on RMB has also . The RMB rate has risen above the key point of 7.

, to 2023, when the signs of are more and more , the US index may still , and the may face again at that time. At the same time, as the peak of the Fed's rate hike may , the of 贷款 will . On the , high rates with the of may make more , which may the of the bank's sheet.

( of the : Chief of Bank)

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